LEAPS vs. 股票的真实差异

最近大家讨论 ITM LEAPS（深度实值长期看涨期权）很多。因为我今年四月经历过一次大回调，对 DITM LEAPS 有些切身体会，想分享一下经验和教训，也许能帮到还在研究这个策略的朋友。

先说我同意的几点：

• 用 ITM LEAPS call 替代持股，可以用更少的资金控制同等股数。

• 如果设计得当（我个人偏好 ≥1 年到期、delta ≥0.9 的 DITM LEAPS，涨跌大约跟股票 0.9 倍同步，外在价值很少，几乎等同于持股，并在 DTE 90–60 天时展期），理论上回报可能优于直接持股 —— 这里是指同等现金投入的比较，比如 1 万美元买 DITM LEAPS vs. 1 万美元买股票，前者可能做到 2–3 倍的 ROI。

• 适合长期向上的标的（如大盘指数或优质科技股）。

ITM LEAPS 最大的优势是：只要投入股票成本的 20–50%，就能放大几倍收益。特别适合在牛市初期或熊市末期进场，在上涨周期中 ROI 通常更高。现在是牛市，所以大家更关注是否要建仓或加仓，但风险讨论相对较少。我觉得有些关键点需要提醒：

• 成本其实没那么低：如果不是 ATM，DITM LEAPS 的成本通常在股票价格的 40–60%，远高于很多人想象（我自己的经验是黄金除外，有时能到 20–30%）。

• 时间价值损耗（Theta）：LEAPS 依然每天在消耗外在价值，尤其接近到期更快，所以 DTE 90–60 天时展期非常关键。

• 熊市风险：DITM LEAPS（行权价是当前股价的 60–80%）的权利金通常要占股票价格的 40–50%。如果股价下跌 40%，LEAPS 可能直接变成虚值，你可能损失全部权利金。LEAPS 本质上就是杠杆押注，如果股价大跌会彻底翻车。有人会说可以不选 delta 0.9，改用 0.8 来少投点钱、降低风险，但如果股价跌 20–30%，一样可能被彻底抹去价值。如果到期日之前没反弹回来，除了内在价值的损失，还会损失掉一整年的外在价值，那可能比直接持股亏得多。而且如果用相同资金做杠杆，下跌时亏损会是股票的几倍（就像上涨时可以几倍收益一样）。

• 隐藏风险：双头受损：如果你把省下的现金又去投其他高风险资产，在熊市时可能两头都亏，比单纯持股还惨。

• 缺少凸性：DITM LEAPS 的 delta ≈ 1，价格走势几乎线性。意味着如果你只是想持有同等股票敞口，它并不会在牛市中明显跑赢股票，只是少了股息。很多人看中期权的“凸性”收益（股价涨时 delta 会增加、收益加速），那主要是 ATM 或 OTM LEAPS 的特征，深度 ITM 并没有这种效果。

所以 LEAPS 并不是永远优于股票：

• 最合适的进场时机是大幅回调后、牛市初期或熊市尾声，而不是高位。

• 深度 ITM LEAPS 在长期牛市中常常跑不赢直接持股（如果是同等股票敞口），缺少股息、缺乏凸性，除非用资金杠杆来弥补。

• 在熊市或大幅回调中，亏损可能远超想象，并且需要持续追加资金去展期。

• 如果 LEAPS 已经亏损，展期时还要再投入更多资金，损失可能被放大。

• 如果基本面依然很好，你需要有资金行权的准备；如果失去信心，最好及时止损平仓，不要等到到期归零。

总结：ITM LEAPS 是高效但复杂的股票替代工具，适合能严格管理风险、懂展期与资金配置的投资者。如果风险管理不到位，遇到今年四月这种大回调，利用杠杆的损失会非常大，甚至可能让新手恐慌割肉、损失惨重。想尝试的朋友一定要谨慎配置资产、做好最坏打算。