浅谈股票期权（四）

五、sell covered put 出售有保售股权

covered put与covered call正相反。后者是手中拥有underlying stock时出售call，期待股票不要涨太多；而前者是手中持有借来的underlying stock时出售put，期待股票不要跌太多。

 

这样covered put就出现了好象双手互搏的情况：一方面你卖空股票，希望股票大跌，便宜时再买回。而另一面你又卖掉期权，希望股权不要大跌而被叫到。如果你卖空增利，你手中的put必然减利。反之亦然，互相形成冲突。一般来讲，卖空都是短线交易，而covered put会妨碍你随机应变。

 

因此，我个人感觉sell covered put在六种期权交易手段中应该是最少用到的。
 

六、sell naked put 出售无保售股权
 

在我看来，最后我们要讨论的naked put，是六种期权交易方式中的最有趣的一种。风险最大，因此机会也最大。从理论上讲，它的风险不及naked calls，因为它的风险是有限的，而后者是无限的（股票最多跌到零，但可以无限地涨到天上去）。而实际情况则不然，股票急坠的情形远比急涨更为常见，而且下跌的速度一般也会比上涨的速度快得多。
 

因此，六种期权交易方式中，卖裸put是最难获得证券商批准的。一旦投资人无力按照合约购买股份，证券商就面临风险承担。如果证券商恩准你卖裸put，就是为你开放了一条生财之路，应该好好加以利用。
 

我们常会遇到这种情况：你很想买某只股票，定下一个价格，打算一到这个价格就出手购买。但那只股票往往没有跌到那个价位就转头向上，留下你干着急。卖裸put则可以使你增加机会，这就是卖裸put的魅力所在。
 

我们还以CAT和下面的价位表举例。

 

假设现在CAT的价格是$101。你觉得目前价位太高，希望等它跌到$95购买100股。于是你可以卖一个十月到期的95价位的put，premium是每股卖价$1.53，共得款$153。当合约在十月的第三个星期五到期时如果CAT跌到$95以下，你就被“叫到”，证券商会自动为你以$95的价格购买100股CAT。实际上你还得到了一份折价，因为你先前已经收取了$153。因此你的购买价实际上不是$95，而是$93.47。如果CAT迎头向上或没有跌到$95，你便得不到$95价位的CAT，但你可能更高兴，因为你白白得到了先前已经装进口袋的$153。合约自动过期失效，你连结束合约的佣金都不必付。于是你可以接着卖新的合约，直到你如愿得到CAT为止。
 

从上面的例子我们可以看出，卖裸put的风险实际上还是在于underlying stock，而不是期权本身。如果CAT跌倒$85，你仍需按照合约在$95的价位购买CAT，于是就与其它CAT的股东一样面临亏损。而在一定意义上来说，你的损失比股东还要少些，因为你毕竟已经有$153的一份premium入袋，部分地减少了亏损。
 

就我个人的交易习惯而言，我喜欢用两种策略卖裸put。
 

A、在短线交易上，选择本月或本周到期的接近股票价格的out-of-the-money价位。例如CAT在$101时，选择100或95的价位。选择尽快到期的合约是不给股票下跌到合约价位的充分时间，以便尽快使合约失效得到premium。如果CAT下跌到合约价位，就转手卖最近一期的covered calls（aggressively），以便尽快脱手。这样的短线交易选股不是最关键的，最重要的是时机和价位。
 

B、而在长线交易方面，选股就变得非常重要，要选择那些你自己有信心长期持有的优绩股，卖较长时间到期的in-the-money put或deep-in-the-money LEAPS。例如CAT在$101时，150的价位就属于deep-in-the-money。超过一年到期的期权合约叫“LEAPS”（long-term equity anticipation securities）。这样就给CAT以充分的时间和空间慢慢向150的价位靠拢。随着时间的接近和价位的接近，合约的价值就日趋萎缩。如果在到期时CAT的价格超过$150，合约就out of the money，自动失效，于是你就把全部premium归为己有。
 

长期的deep-in-the-money put有几个值得注意的特点：
 

（1）变相的长期持股。如果你希望长期持有CAT，不必直接购买股票，通过卖deep-in-the-money put也可以达到基本相同的目的。假设当前CAT是$105，你想进100股长期持有，预期CAT涨到$150卖掉。于是你可以卖明年到期价位在150的deep-in-the-money put。每股的Premium约50元，先得款5千元。你已经给出了超过一年的足够时间，也给出了近50%涨幅的足够空间，于是你省下的事情就是耐心等待，看CAT慢慢增长，看premium的价值慢慢萎缩。如果在到期日时CAT已经超越$150，那当然再好不过。如果低于$150，你便被“叫到”（assigned），以每股$150的价格购买100股CAT。由于你先前已经有5千元入袋，所以每股购价是$100。这样你就延缓了全款购股的时间，先前放进腰包的5千块还可以转作他用（如果你有足够的其他资金或股票作期权抵押的话）。因此你不但赢得了time，还赢得了time value。
 

（2）变相的折价购股。期权的premium与实际股价之间都会有溢价，以反映time value。期权的时间越长，time value就越大，因此premium的价格就越高。随着期限的日益接近，time value也逐日减少，期权与股票之间的溢价也日趋减少。高溢价往往出现在高价位的抢手股票和长期的期权。举例来说，假设谷歌公司的股票（GOOG）现价为$565。如果你卖2016年1月到期价位在650的put，每股premium约为$120。因此，$650-$120=$530，你相当于以$530购买GOOG，比现价便宜了$35，是deep discount （期权价位越接近股价，溢价越大）。这$35就是time value。也就是说，在一年半之后合约到期时GOOG的股价即使纹丝不动，你也赚到了这$35的time value。换一个说法，在一年半的时间里，任凭GOOG上下翻飞，几涨几落，只要在到期日时股价没有跌到$530以下，你就没有亏损，而全部$530以上的部分都是你赚到的。
 

（3）税务利益。卖跨年的期权，可以把资本收益该缴的税拖到日后。今年收钱，后年缴税。如果是LEAPS，也就是超过一年的长期投资，税率比短期的低。
 

（4）提前结束的合约。有个网友问我：卖长期的期权，如果未及到期就被买方“叫到”怎样处理？他担心如果当时手中没有足够的资金被要求购买股票如何是好。我回答他：这个问题你不必担心。的确有可能出现买方提前结束合约的情况，我自己就经历过好几次。这样的情形往往出现在deep-in-the-money LEAPS。由于买价和卖价的差价（spread）较大，如果买方通过在市场上卖掉手中的期权来结束合约可能损失更大，索性直接把股票assign给你。期权交易是一对一的零和游戏，如果买方打算提前结束，说明他没有耐心继续和你玩下去了，把尚存的溢价放弃了，买价和卖价的spread也不管了。这样无疑使卖方占了便宜。无论你的帐户里是否有足够的资金，证券商都会把股票assign给你，然后要求你必须在三天之内付款。就此你可以根据当时的状况在几种处理方式中选择其一：（a）在三天内卖掉股票，然后再决定是否选择新的合约出售；（b）注入资金，留下股票长期持有；（c）购买股票之后转手卖covered calls，以便在脱手之前再多赚一点。
 

（5）卖裸put的风险。其风险还是underlying stock本身，股票下跌，卖裸put就有风险；股票上涨，卖裸put就不存在风险。从某种意义上来说，卖裸put的风险不及股票，因为你毕竟还收获了一份premium，可以折抵一部分损失。卖裸put最大的风险在于它比股票更能诱发人们的贪欲。假如你有一万元，如果不是用所谓“马金”（margin）的话，目前不足以购买100股CAT。而一般来讲，如果用这一万元作抵押，卖相当于100股CAT的裸put，应当绰绰有余。因此会使你感觉有能力将更多的筹码推向牌桌，从而无形中使风险的接触面扩大。一旦股市下跌，就面临比买卖股票更大的风险。

 

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以上就是股票期权的六种基本交易方式的初级介绍。本文的目的就是希望是大家对股票期权有个大致的了解，以后不会再谈虎色变。如果我们妥善运用股票期权，无疑可以给我们增加投资机会，也不至于一碰就去澎湖湾见外婆。
 

风险不在于游戏规则本身，在于游戏参与者的态度。这就好比赌博，有人小赌怡情，知进知退，时有斩获。而有的人则倾家荡产。这并不是因为后者不如前者运气好，而是后者的心态出了问题。在股市混何尝不是如此。至于我们放松心态，交易前先大致想一下退路，不要撑得太满，你会发现你的运气比别人好些。
 

炒股没有诀窍。我倒是曾编过几句打油诗，算是给各位的箴言吧：
 

擒贼先擒王，

骂人先骂娘，

吃饭先喝汤，

炒股先撞墙。

 

Happy trading！

 

 

 

[wind8]

"如果CAT下跌到合约价位，就转手卖最近一期的covered calls（aggressively）"
---这是发生再对方还没excercise put, 我们手上还没股票.
要是后面又涨回去了，没股票做cover call

[marie628]

粗读了一遍， 明白了一点。 还会精读反复学习几遍， 直至完全明白期权的理论。 感谢路哥的期权理论和经验分享！

[lovepineapple]

期货的学问太多了。

[蓝山飞狐]

姐姐这篇写的最好。

[蓝山飞狐]

看来卖裸put 也是姐姐常用的方法。妹妹我也想裸，可惜本钱不够，券商不让。卖裸put一般是要求最高的。

[Blue.Crab]

Derivative trading is very risky. One has to not only understand price/price trend, but also more importantly understand volatility/volatility trend and other fundamentals associated with particular stocks or commodities in question. Your explanation of options is largely centered on pay-off calculations, which could oftentimes be misleading.

For someone who is interested in option trading, I would like to recommend a book -- Options, Futures and Other Derivatives by John Hull.