把脉中国经济
高 盛 梁 红/文
目前称中国经济增长高峰期已过还为时过早。1－2月的统计数据显示，固定资产投资毫无放缓迹象，私人消费可能进一步增长，电力短缺也不会影响整个中国经济的发展。因此，通胀压力不会减小。而由于政府必须考虑如何在抑制投资过热的同时保持经济增长，政策性硬着陆的风险并不大。
 经济仍处于高增长期，市场存在匆忙投资现象。在政府的一再警告下，1－2月城镇50万元以上项目固定资产投资仍比上年同期增长53%，预示全年固定资产投资将继续增长。这给以行政手段抑制投资增长提出了更大挑战，同时反映出在政府出台进一步的紧缩政策之前，市场存在匆忙投资的问题。
由于去年10月以来银行信贷资金增长呈下降趋势，所以非银行资金将成为增量投资资金的主要来源。这也说明，民营投资势头趋旺，银行信贷资金缩小对市场的影响很小。
我们相信，中国经济仍处于以超过潜力速度增长的高增长期，国内需求旺盛，出口持续上升。从近期钢铁行业增长迅猛和进口增长的强势来看，固定资产投资短时间内不会大幅降温，私人消费增长将迅速复苏。
电力短缺不会影响经济增长。尽管电力短缺的确值得关注，但这种担心是完全没有必要的。没有证据说明，电力供应增长必须与实际GDP增长完全同步（附表）。
其实，在1997年经济热潮前，电力短缺已经存在了20年，当时的电力比现在更加紧张。2003年出现的电力短缺，与计划经济体制延续下的价格机制无效不无关系。因为电价由国家控制，而反映市场供求关系的煤炭价格浮动更灵活。
我们预计，尽管2005年前电力供应紧张的状况不会改变，但随着电价的不断提高和电力供应能力的不断增强，这一局面会逐渐改善。电力短缺和其他行业的瓶颈（如港口和公路）也刺激了这些行业的投资增长。已有证据显示，电力生产设备的销量在增长，沿海地区电力行业投资增长迅速。
通胀压力没有消失。2月份CPI指数增幅从1月的3.2%降到2.1%，其中有春节过后蔬菜价格、交通价格回落等季节因素，也有禽流感对家禽类价格的负面影响。然而，由于粮食和工业品价格持续上涨，未来通货膨胀压力依然没有减小。事实上，通胀的又一个顶点几乎已经形成。我们预计，如果年初实行更灵活的汇率机制，全年通货膨胀率将达到3.5%（年底将达到4%）。我们对2004年中国经济增长的预期为9.5%，超过市场普遍预期水平。
近期政府高层对经济过热问题的高度重视，一直是市场关注的焦点。这关键在于，现在政府处于一个两难境地：一方面要给部分行业的过热投资降温；另一方面，实行措施的幅度过大又可能抑制投资增长。我们认为，在经济增长势头不减的情况下，采取适度紧缩政策不会令经济增长大幅下滑。
事实上，对中国经济是否过热，高层还未达成共识，因此，扩张的财政政策和稳定的货币政策今年仍将持续。同时，对于钢铁、水泥和铝等已过热发展的行业，政府将采取行政手段予以控制。2004年，政府消费和投资支出将按比例缩减，从名义数量看，2004年政府财政赤字目标与2003年基本持平，但从占GDP的比重来看，将从2003年的2.9%下降到2.5%。政府实施持续扩张的财政政策，目的在于支持相对落后行业和地区的发展，比如斥巨资投入东三省，以重振东北重工业基地等。
货币政策走向是近期的主要风险。在央行的努力下，今年前两月M2和贷款增长放缓，但银行系统资金仍然十分充足，比如说，尽管央行集中发行票据，但银行间利率水平仍在下降。此外，巨额居民储蓄（1993年居民储蓄只占GDP总额的43%，到2003年占到了89%）是央行头痛的一个难题，因为央行不能阻止居民将处于负利率的银行储蓄转为投资（包括房地产）。近期关于民营资金活跃国内股票市场的报道频频见诸报端，反映出市场对中国经济发展的信心和通货膨胀上升的预期。
未来几个月，通胀是值得关注的主要变量，因为它是衡量经济过热程度以及是否需要采取紧缩政策的标志。推行更灵活的汇率制度以降低通胀压力、减少资金流动，对中国无疑是有益的。维持低估的实际汇率制度存在的潜在风险，是给投机资金的趁虚而入提供机会，并进一步扭曲固定资产投资和资产价格。
首次能源危机将出现
摩根士丹利 谢国忠/文
中国的电力短缺问题正在恶化，即使出口能力强大的企业一周内也会被停电2天。其中的主要原因在于投资过热带动了电力需求飙升，今年头两月，国内投资同比增长了70%。
能源短缺问题加重。按照预计，今年的电力供应会增长10%，但需求却增加了15%，到夏季用电高峰期，电力短缺的问题还有甚于去年的迹象。建一个电站至少需要3年，因此不可能以此缓解电力短缺。而且，当前的电力紧张只是投资过热带来的周期性现象。
对于面临原材料价格上涨和企业利润下滑的下游厂商而言，增加柴油供应只是权宜之计。尽管前两月柴油产量增长了22%，但其价格已经显现迅猛上涨的势头。而国内柴油价格高企，还会导致走私猖獗，令贸易平衡更加困难。
电力供应紧张的局面还会持续两年。而投资的持续快速增长只会使电力配给的必要性越来越大，但同时这会降低经济效率，政府可能不得不采取更严厉的措施控制投资增速。
投资泡沫已经夸大了中国市场的短期需求，推高了能源产品的价格，使中国的出口收入转移到了国外。去年，能源价格上涨致使产品成本提高了约60亿美元，占GDP总量的0.4%。
两大对策破解能源瓶颈。当电力出现周期性短缺时，煤、石油、天然气等矿物燃料的来源和成本就会成问题。中国的矿物燃料贸易赤字在上个世纪90年代为年均20亿美元，到去年已涨到180亿美元。如果原油需求以每年7%的速度增长（低于近5年8%的平均增速），到2013年，中国在能源产品上的贸易赤字将达到1000亿美元。能源进口将逐渐成为制约中国经济增长的瓶颈。
要保持经济高速增长，中国就必须提高出口商品价格，或者减少对能源的依赖。
中国内地的出口产品多数来自委托加工，议价能力不高。而且，出口利润中的大部分（估计有400亿美元，占年均GDP的2.9%）没有留在内地，而是经香港、台湾回到了美国。中国应该调整出口战略，保证更多财富留在国内。首先，应鼓励国内企业在出口行业中占据主导地位。当前的激励机制是倾向于外企的，这虽然有利于创造就业机会，但却丧失了财富积累中获得的收益。第二，应该加强对私有财产的保护并使其制度化，使香港和台湾商人更愿意把财富留在内地。
此外，中国也需要减少投资波动，使能源需求的周期性上涨降到最小。另外还需要提高能源的利用效率。中国的经济发展依赖于能源，主要有两个原因：其一，国内服务业效率低下；其二，在世界贸易体系中，中国仅处于价值链上的生产部分，而其余部分如设计、物流、营销和融资，都由国外完成。而减少能源依赖度最简单的方法，就是通过私有化提高服务业效率。
由于能源供给链断裂的威胁会严重制约经济的发展，中国还应制定一套全面的能源安全防卫体系，包括加强对核能源的投资、限制汽车工业发展并逐步引入和提高燃油税、以天然气作为替代能源以降低对能源进口的依赖，政府应加大在天然气等行业的投资，并鼓励民营企业进入。■
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